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4 年前，我在明報專欄 chungkin Express 討論比特幣減半，以〈比特幣第三次產出減半 買、買、買〉為標題（黨），從參與、學習與購買額度靈活三個角度，主張讀者買、買、買。重讀文章，有點言簡意賅，幸好寫得還算紮實，沒有弄錯甚麼，更沒有坑讀者，從參與和學習的角度，4 年前開始買入並了解比特幣，現在就算不是專家，最低限度不是小白；從投資的角度，當時幣價接近 10,000 鎂，現價接近當時的 7 倍，無論如何稱不上笨。

4 年過去，讓我們回到這個話題，看看最新數據，談談近年發展。

我們站在歷史哪個關口

經常聽到比特幣減半，指的不是現存的數量，更不是價格（！），而是產量。如果把比特幣類比為法定貨幣，代表增發量縮減一半；如果把比特幣類比為黃金，代表每天能挖出的黃金減少一半。

相對於法定貨幣供應量隨著經濟環境、地緣政治、政黨輪替、疫情和戰爭等因素隨時更改，無法預測，比特幣的供應量打從 2009 年 1 月 3 日，即創世紀區塊鑄造當天就定好時間表，從一開始的每區塊新增 50 個，首 4 年產出總供應量的一半，然後每個區塊的產出減半，再每 4 年重複這個過程，直至 2140 年產出所有比特幣，總共 21,000,000 個。

為了簡化，以上大部分是約數，每逢 4 年是設計上的理想數字，運行起來會有偏差，比如第 3 和第 4 次減半之間，實際上相隔  3 年 11 個月又 8 天，十幾年來總體大概快了 8 個月；而既然 4 年是約數，2140 年就更只是推算了，不過無論如何，除非醫學或者人類冷凍技術突飛猛進，否則我們註定沒法見證比特幣產出 100%。還有一筆冷知識，比特幣最終的產出數字其實也是約數，準確數字略低，為 20,999,999.9769。

至於最多人關心的價格，比特幣兌美元的歷史價格跟減半呈高度相關性，前面 3 次減半後的一年多，幣價均創下新高，相對減半時價格分別漲 92 倍、29 倍和 7 倍，而牛熊週期也一而再、再而三維持在 4 年左右。

從一個角度看，4 個減半週期，50%+25%+12.5%+6.25%=93.75% 的比特幣已經被挖出，價格從 0 漲到一度突破 73,000 鎂，現在才參與為時已晚；從另一個角度看，比特幣的持有人數相對世界人口仍佔少數，總市值還未超越 Microsoft、Apple、Google、Amazon、NVIDIA 等大企業，要成長到經典價值存儲載體黃金的規模，更要翻 12 倍，潛在增長空間巨大，而且，比特幣推出至今只有 15 年多，挖礦還將持續 100 多年，相對黃金以千年為單位的發展史，現時開始參與還早得很。

盯著一去不復返的歷史空愁悵，還是著眼未來的機會，選擇哪個角度，悉隨尊便。

歷史會否一再重演

不要搞錯，以上的比特幣歷史價格圖中，Y 軸的數字並非線性，如果以線性呈現，要不就是初期價格變化完全看不出來，要不就是 Y 軸將會超長。以價格的 log 數值為 Y 軸才能將圖表轉化為可讀的線性關係，換言之，15 年來比特幣的價格是以指數式成長，單憑歷史數據，買入比特幣的誘因極高。

不過請注意，呈高度相關性不足以證明因果關係，經典反例是穿著一只鞋睡覺跟隔天起床頭痛高度相關，不足以證明前者會引發後者，常理告訴我們，不過是因為喝多了，既忘了脫鞋，也引致頭痛而已。

比特幣的牛熊週期也一樣，雖然已有 4 組完整數據，但我們沒法排除供應減半以外，幣價漲跌還有其他因素，比如美國總統大選週期（也通常影響利率週期）。事實上，有說法認為比特幣被設計成每 4 年減半，是為了跟美國選舉週期聯動，正好比特幣白皮書發出的 2008 年，除了發生眾所周知的雷曼兄弟破產，也是選出奧巴馬總統的大選年。“Change”，奧巴馬在競選演說如是說，於是就有了比特幣（大誤）。

另外，歷史經驗也不足以證明未來事件，悲慘的例子是，小雞每天早上都有米吃，歷史數據持續了 1 個月，小雞長大後滿心歡喜期待早餐，卻在第 31 天的早上被宰。這例子固然有點極端，放回比特幣的語境，由於本身設計和代碼完全透明，關鍵在於週邊環境的變化，會否讓歷史呈現的週期不再重演。事實上，除了升幅隨著每次減半逐漸收窄，在第 4 次減半發生前，比特幣兌美元已提前衝破歷史新高，有別於以往減半一年多後才創出新高，可見週期的變化已經開始，就差改變有多大。

四年人事幾番新

回看過去 4 年的客觀環境，最顯著的變化在於各地政府對比特幣的取態。小國就像世界的創業者，願意冒險，比如薩爾瓦多於 2021 年把比特幣加入成為另一法償貨幣（legal tender），減少依賴美元；大國作為既得利益者，支持比特幣總是不情不願，美國過去十年連番否決比特幣現貨 ETF 申請，終於在本年初妥協開綠燈，市場隨之快速增長，中國歷年來多番打壓，結果還是剛在本月透過中国香港批出比特幣現貨 ETF，甚至連以太坊 ETF 也一併通過。其他如韓國，兩大黨的選舉承諾均支持比特幣 ETF，英國、德國對比特幣的政策也日漸友善。說白了，當把貨幣霸權視為國安的美帝也壓不住比特幣，轉而嘗試以體制吸納，其他國家政府也沒有壓制比特幣的理由和條件。

政府的接納或妥協，一方面掃除比特幣可能被禁的陰霾，另方面讓入場門檻大幅降低，造就機構投資者和傳統資金入市，是第 4 個週期的另一大變化。那之前，比特幣的持有者從一開始的密碼龐克，擴展至科技控，再延伸至個人投資者，資金規模跟機構投資者無法比擬。況且，有別於個人，機構的投資範圍一般受規範，修例需時，ETF 推出後近月入貨的只是走得較前的一小撮，相信還有很多機構甚至政府將在第 5 個週期入場，不但資金體量不可同日而語，決策方式亦跟個人非常不同。

當然，即使有著兩大正面因素，不確定性依然存在，比如隨著挖礦收益越來越低，礦工會不會越來越集中，導致中心化；又或者，ETF 的出現會否讓比特幣漸漸集中在少數機構手中，等同背後的國家政府操生殺大權。我認為這些擔心合理，已在〈我要真 Bitcoin：比特幣 ETF「袋住先」〉討論，本文不贅。

有人擔心一些更為極端的黑天鵝事件，如量子電腦的研發出現突破性進展，瞬間破解加密演算法，或者天災人禍引致地球大停電之類，我的看法很簡單，如果可以預測，就不叫黑天鵝了，搞不好只是醜小鴨。再說，即使是美元和黃金，一樣能想像出讓其大幅貶值甚至歸零的黑天鵝吧，既然如此，考慮也沒有意義。

有時候，看的細節越多，越是沒法掌握全局，大道至簡，只著眼骨幹的大道理，說不定看得更清楚。要給出對比特幣的具體建議，我會維持 4 年前的原判，買、買、買，再加一個買。人類經過幾十萬年的進化，科技經過幾十萬年的發展，15 年前才首次出現一種數位資產有望跨越國界、跨越種族取得共識，成為地球人共用的價值儲存載體，能夠參與這個過程，是我們一代人莫大的福分。與其問我為甚麼要買，還不如說，我想不到連一點比特幣都不持有的理由。

但願 4 年之後，我還有魄力寫文章談第 5 次比特幣減半，整理未來 4 年圍繞比特幣的大事，檢討今天的觀點。跟你約定，2028 年見。

p.s. 重用 4 年前的封面圖，除了偷懶，也因為非常推薦截圖的短片，令人捧腹大笑之餘，也言之有物。

更多相關文章，請參考《財富自由主義：金錢的多元宇宙》。

財富自由主義：金錢的多元宇宙

過去一個月，在台北、香港、倫敦的新書分享會，我都分別提到比特幣本位的概念，有讀者未能完全掌握。本文把概念進一步展開，幫助大家理解。

在幣圈初次認識一個人，最常見的問題是「如何跳進兔子洞穴」，典故來自 1865 年 ‎Lewis Carroll 的經典兒童小說 Alice’s Adventures in Wonderland（愛麗絲夢遊仙境），當中第一章就是 “Down the Rabbit Hole”，後來引申為比喻不自覺掉進邏輯倒置的世界，從此過上截然不同的生活。

比特幣本位，用白話解釋就是立足於比特幣看世界。這樣好像解釋了，卻又似乎甚麼都沒說，充其量只是展開字面意思，不明白的繼續不明白。自身經驗告訴我，比特幣本位之所以難懂，並不是因為概念艱深，而是跟我們經過多年內化的邏輯完全相反，以至於讓人猶如跟反射神經抗衡，感覺極不自然，也因此，在傳統體制鑽得越深的人，越是搞不懂比特幣本位。

以下，讓我們再次請來兩位老朋友，美元（America）本位的 Alice 及比特幣（Bitcoin）本位的 Bob，分別代入他們的視角去理解投資的不同層面，藉此領略比特幣本位的世界觀，體會夢遊仙境的 Alice，掉入比特幣兔子洞穴後邏輯如何被上下顛倒。

一、結算

Alice：銀行月結單把外匯、基金、股票等資產換算成美元，加上交易所整理出比特幣、以太幣等美元總值，Alice 算出自己的資產總值。

Bob：自行每月底把美元以及為數不多的外匯、基金、股票等資產換算成比特幣，加上以比特幣計價的密碼貨幣資產總量，Bob 得出自己的資產總值。

有意實踐比特幣本位的話，以比特幣結算是基本步。如果連自己的資產為多少比特幣都搞不清，比特幣本位無從談起。

二、買賣

Alice：當資產以美元型態存在代表停泊，即沒有投資。當 Alice 看好 X 的潛力會「買入 X」，即以美元兌換 X；當退出一項投資時會「賣出 X」，即把 X 兌換回美元。

Bob：當資產以比特幣型態存在代表停泊，即沒有投資。當 Bob 看好 X 的潛力會「買入 X」，即以比特幣兌換 X；當退出一項投資時會「賣出 X」，即把 X 兌換回比特幣。

我曾在〈比特幣衝破歷史新高，牛市中謹記五件事〉建議每天買入 0.001 BTC 美元，有讀者善意提醒我寫錯；不，那並非筆誤，我的意思正是以 BTC 為單位，每天買入美元。我這樣寫並非故弄玄虛，數字上這的確跟每天賣出 0.001 BTC 沒有區別，但心態卻正好相反，使用的是兔子洞穴中的邏輯。從 Bob 的角度，不是 BTC 價位很高因此賣出，而是美元價位很低因此買入，待它升值後賣出以取回比特幣，賺錢離場。

三、報價

Alice：以美元報價。在 Alice 眼中，1 BTC = 70,000 USD，1 ETH = 3,500 USD，1 AAPL = 169 USD，一輛 Tesla Model 3 賣 40,000 USD；Alice 偶爾使用 Coinmarketcap 查看幣價，並選用美元顯示各種密碼貨幣的價格。

Bob：以比特幣報價。在 Bob 眼中，1 USD = 0.000014 BTC，1 ETH = 0.052 BTC，1 AAPL = 0.0024 BTC，一輛 Tesla Model 3 賣 0.557 BTC；Bob 經常使用 Coinmarketcap 查看幣價，並選用比特幣顯示各種密碼貨幣的價格。就如美國人查看外幣兌美元的價格，比特幣就是 Bob 心目中的「法定貨幣」，altcoins 是外幣；把部分比特幣兌換成 altcoins，有時是因為看好其潛力，有時是因為他需要使用到這種「外幣」。此外，Bob 也會使用 Fiatmarketcap 查看世上百多種法定貨幣的價格，比如說，人民幣的市值為 584,862,949 BTC，1 RMB 現價 195 sats，即 0.00000195 BTC。

比特幣本位如此難實踐的原因之一，是報價貨幣不是由個人而是社會主導，美元報價是世界主流，實踐比特幣本位心裡就要不斷換算，就像外遊人士看著麥當勞的菜單，要先兌換回本位法定貨幣才能理解漢堡包賣多少錢。有別於台港法定貨幣跟美元有比較固定的兌換率，而數量級又小，比如 1 美元大約兌 8 港元或 30 台幣，要兌換成比特幣報價很難不用計算機，好像出行越南，要把價格乘以 0.00004 才能換算成美元，心理會計障礙（mental accounting barrier）大為提高。

四、盈虧

Alice：以美元為座標；「賺錢」是指把資產兌換成美元後，手頭的美元增加，比如 4 年前以 67 鎂買入 AAPL，今天以 169 鎂賣出，賺 152%；又例如 4 年前以 173 鎂買入 ETH，今天以 3,644 鎂賣出，賺 2,000%。雖然 Alice 有時會將美元兌換成其他資產，但投資目標是長遠而言令手頭的美元增加（何其廢話），因此收割時會把資產兌換回美元。

Bob：以比特幣為座標；「賺錢」是指把資產兌換成比特幣後，手頭的比特幣增加。假如 Bob 跟 Alice 做出相同的投資決定，4 年前以 0.0091 BTC 買入 AAPL，今天以 0.0024 BTC 賣出 AAPL，是大幅虧損 74%；4 年前以 0.024 BTC 買入 ETH，今天以 0.052 賣出 ETH，是「微」賺 116%。雖然 Bob 有時會將比特幣兌換成其他資產，但投資的目標是長遠而言令手頭的比特幣增加（不算廢話），因此收割時總會把資產兌換回比特幣。

如果 Bob 的邏輯太難接受，可以比較股票投資者常用的邏輯，恆生指數本位。假設 Carol 於 2003 年 SARS 期間以 34.1 HKD 買入中華電力，今天以 62.3 HKD 賣出，港元本位去看賺 83%（簡單起見忽略期間股息，雖然實際上應該納入考慮）；然而，同一時段恆生指數從 8,579 點升至今天的 16,854，升幅 96%，因此以恆生指數本位，這項投資虧損 14%。

五、心境

Alice：比特幣於三月初衝破歷史新高，以比特幣為首的密碼貨幣價格總體顯著上升。2023 年底，BTC 價格為 40,000 USD，Alice 持有 1 BTC 及 80,000 USD，資產總值 120,000 USD；現時 BTC 價格漲至 70,000 USD，Alice 資產總值升至 150,000 USD，賺 25%。Alice 後悔沒有在去年底買入更多比特幣，錯過了這段時間比特幣的升幅。

Bob：美元於三月初跌破歷史新低，以美元為首的法定貨幣價格總體顯著下跌。2023 年底，美元價格為 0.000025 BTC，Bob 持有 1 BTC 和 80,000 USD，資產總值 3 BTC；現時美元價格跌至 0.000014 BTC，Bob 資產總值掉至 2.14 BTC，虧 29%。Bob 後悔沒有在去年底賣出美元，躲不開這段時間美元的跌幅。

幣市大牛卻反而在虧錢，這種邏輯是不是越來越難接受？請想深一層，當你認為密碼貨幣於 2024 年踏入牛市，本身就是站在美元本位看世界，實際上對於比特幣本位的 Bob 而言，2024 年起，是法定貨幣進入熊市，持有美元越多，虧損當然越大，這本是直觀不過的算術，認為持有美元沒有風險，頂多只是錯過賺錢機會，皆因忘了自己是以美元本位。

說到底，〈X 本位，就是我們整個人生被 X 重重圍困而並不自覺〉。

比特幣是個兔子洞穴，一下子掉進深坑，頭暈目眩，懷疑人生實屬正常，讓我們暫時打住，先讓 Alice 消化一下，稍後再回來，聊聊比特幣本位的 Bob 是如何煉成的。

p.s. 友人知道我曾沒頭沒腦買過些 Badkids NFT，來信說最近忽然熱賣，地板價炒上 5000 鎂，於是我沒頭沒腦把一個 Badkids 放售，一覺醒來不但已經賣出，更已經再被炒高兩成。這樣冤枉賺來的錢，最適宜花到公民社會去。

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